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  2020年4月,在美国证券市场上市的中概股瑞幸造假事件全面爆发后,5月21日,美国参议院全票通过了一份《外国公司问责法案》。尽管该《外国公司问责法案》涉及的对象是在美国上市的所有外国公司,但是我们几乎所有的业内人士均认为它是为中国企业量身定做的,其核心要点包括:如果外国的证券发行人采用了不受美国证券委员会监管的公众会计师事务所,即美国上市公司会计监督委员会(PCAOB)无法审计特定的报告,则证券发行人必须作出不受外国政府拥有或控制的证明;如果PCAOB连续三年无法审查发行人的会计师事务所,则该外国股票将被禁止在全美交易所交易。

  国内监管当局与业界人士认定该法案为中概股量身定制的、由此引发了中国政府与民间的强烈反弹的理据是,目前在美国上市的所有外国企业里,仅有少部分是PCAOB无法审计财务数据的公司,而这些证券发行人又以中国的企业居多,同时这些中国企业有超过95%都聘用了中国内地的名不见经传的小型会计师事务所,即所谓“不受美国证券委员会监管的公众会计师事务所”,因此,这类中概股的证券将很大概率被禁止在美国证券交易所上市。

01 中概股大起大落

  目前在美国上市的中概股大部分股价低迷、成交稀少,已经丧失了融资功能。然而最初的中概股可不是这样风烛残年般苟活的,它曾经是风光无限的美国市场宠儿。

  早在1992年邓小平南巡后,中国的企业就开始走出国门去为国家募集紧缺的外汇资金了。最初的操作方式是在中国香港上市,然后通过全球存股证方式(GDR)和美国存股证方式(ADR)参与在美国证券市场交易。到1997年7月14日,第一只真正意义上的中国概念股——中华网在美国纳斯达克市场上市受到热捧,挂牌当天的股价就由每股20美元飙升到每股 67.2美元,上涨 235%。此后,陆陆续续到来的中国企业开始在美国证券市场掀起一波又一波的中概股热潮。2005年8月,百度登陆纳斯达克,当天涨幅高达 353.85% ,创下中概股海外IPO涨幅最高纪录。以2009年为例,在美国证券市场上市的中概股股价平均涨幅高达130% ,其中有5家涨幅超过1000%, 在美IPO的中概股占到美国市场全年IPO企业总数的17% 。2010年,被誉为“中国最牛概念股”的中概股神舟矿业,年度累计上涨1083% ,涨幅超过10倍,与中概股狂欢形成鲜明对照的是2008年的国际金融危机爆发后,美国的纳斯达克指数狂跌去4l% ,整个美国股市哀鸿遍野,而中概股鹤立鸡群、一枝独秀,成为美国股市的多方阵营、许多投行基金经理们重仓押注的首选。

  但是好景不长,这几年不少中概股颓势尽显,其表现与过去判若两人,有的上市后就经常遭遇市值低估、融资受阻、做空危机等困境,或违规操作而官司缠身,陷入诉讼危机。中概股的蜕变,走到今天这一步,沦落为食之无味弃之可惜的“鸡筋”,是不是要在自己身上找找原因?造成中概股被美国投资者渐渐抛弃、被监管者严加防范的重要原因是不透明。

  从2005年北京燕化石油化工在纽交所退市以来,迄今已经有108家中国公司在美国被摘牌。也就是说,赴美上市的358家中国公司中,有30%的公司因各种原因退市。这些退市的原因或因公司治理、或因信息披露不规范、或蓄意造假瞒天过海,不一而足。

  中国企业在美国退市经历了两波高峰期,第一波是2011年到2014年,每年有超过30家的中资股摘牌,第二次是在2018年,当年有41只中概股摘牌。

  造假之风严重败坏中国国际声誉,损害中国政府的国际形象。在国际社会上,“中国制造”本来是价廉物美的代名词,后来逐渐演变成问题产品的代名词;中概股本来是新兴市场优秀潜力股的代表,现在却成了弄虚作假、被市场遗弃的灰头土脸的垃圾股。

02 美国的监管难题

  中概股财务造假的常用手段有:远高于同行业的毛利率水平、虚增资产、虚增营业收入、虚报利润。有未披露的关联方或营收严重依赖关联交易,上市公司主营业务过度外包、销售依赖代理或收入通过中间商,设立复杂难懂的超过商业实际需要的公司结构。

  通常,美国的上市公司会计监督委员会(PCAOB)非常注重上市公司的会计报表审计的真实性,以及担负审计这些公司的会计师事务所合规性。有时候,从中概股公司的会计报表就能发现问题,例如它们报给国内工商和税务部门的报表与报给美国证券交易委员会(SEC)的会计报表差别很大。这样会给人一种中概股公司财务造假的印象,而很多中概股公司毫无理由地频繁更换会计师事务所,也给人一种颇多猫腻内藏乾坤的感觉。(毕竟上市公司之所以会选择一家会计师事务所长期合作,是因为公司的业务具有持续性,而长期与同一家会计师事务所合作,他们在连续审计一家公司方面更驾轻就熟。)上市公司一般很少无缘无故与其会长期合作的会计师事务所解约,除非发生极端情况,如发生财务造假。

  美国上市公司会计监督委员会(PCAOB)希望实施有效监管,对中概股使用的中国会计师事务所进行合规检查,行使跨境调查权,从源头上杜绝造假舞弊事件的发生。

  PCAOB怀疑中概股公司造假手段的原因是审计他们的会计师事务所在中国,他们查不了底稿。例如2012年5月,美国证券交易委员会(SEC)就起诉了德勤上海会计师事务所,指控其在处理中概股“东南融通”财务造假一案中,未能配合SEC提供相关审计工作底稿,这是SEC海外会计师事务所的第一案。

  在2012年12月,SEC发起对包括“四大”在内的五家中国会计师事务所的诉讼,指控被告在SEC调查的9个中概股财务造假案件中,拒绝提供涉嫌欺诈的中国公司相关审计工作底稿,于是就给了这些中国会计师事务所6个月的业务禁令。可见,美国的证券监督管理委员会把监管目标对准了外国的会计师事务所,是有理由的。

  实际上,目前世界各国的证券管理机构,在对上市企业的合法经营监管过程中,都非常倚重独立第三方的会计师事务所的审计来达到对上市公司的经营状况监管,因此,对会计职业与会计师事务所进行监管,检查、调查和处罚,对执行公众公司审计违规的会计师事务所及相应注册会计师的管理尤为重要。

  然而,美国监管部门如何对境内外会计师事务所进行管理,这又是一个时刻变化、常问常新的老问题。传统上,美国会计职业实行行业自律的监管模式,美国注册会计师协会(AICPA)负责对成员会计师进行监管。在上个世纪70年代中期,美国爆发了大陆售货公司案等一系列公司破产与欺诈丑闻,激起公众的强烈不满。2001年10月安然财务丑闻爆发,美国证监会(SEC)宣布对安然进行调查,牵出了在全球专业服务业处于领导地位、全球五大会计师事务所之一的安达信会计师事务所一系列会计丑闻,在社会各界呼吁加强对会计师事务所管理与改革的系列压力的情况下,美国国会于2002年7月24日通过了关于会计监管和公司治理的一揽子改革法案。2002年7月30日,时任总统布什签署了索克斯法案(Sarbanes OxleyACT,简称SOX法案),又称《2002年公众公司会计改革和投资者保护法案》,该法案的生效成为自1933年《证券法》通过以来美国证券法律制度和注册会计师管理体制所经历的最大调整之一。这是美国会计职业监管体制最具历史性的重大改革,标志着美国注册会计师结束了100余年的行业自律为主的监管体制,步入到了政府监督下的强势监管时代。

  《索克斯法案》是美国为治理公司财务欺诈而作出的应对手段,其管辖权触及到了海外,但是当时的这些跨境监管措施,尤其是对外国会计师事务所的监管,曾经引发了世界各国、甚至是美国盟友的异议。但是为什么中国人没有吱声?因为当时的中概股没有暴露问题,同时在美国市场还是凤毛麟角,没有形成气候。

  回过头来看,《索克斯法案》推动了美国公司治理朝着一个更加开放透明的、以投资人利益为导向的方向发展。而这一次美国出台的《外国公司问责法案》,更是体现了美国监管政策的连续性,延续了美国证券管理委员会对那些承担公众公司审计业务的会计师及会计师事务所进行检查监督作法,也是其对境外会计师事务所及上市公司的监管与完善一贯作风。

  现在,尽管这个《外国公司问责法案》针对的是在美国上市的所有外国公司,但是对中概股的摘牌退市的杀伤力最大。

03 欢迎中概股回家

  这几年来,在美国的中概股举步维艰之际,另一方面,封闭的中国国内资本市场的持续火爆、加之国家政策对上市造假的容忍度比较宽松,给了在美国上市的中概股回归的信心和勇气。

  实际上,中国的证券管理机构和交易所早就做好了迎接中概股回归国内上市的工作,多年来,争夺上市资源,挖美国证券交易所的墙角的行动一直没有停止过。

  在A股市场,为中概股回归“铺路架桥”的一直循序渐进的开展着。2018年初,中国监管部门先后发文允许试点红筹企业按程序在境内资本市场发行存托凭证上市,具备股票发行上市条件的试点红筹企业可申请在境内发行股票上市;通过修订规则,将回归市值门槛从2000亿元大幅下调至200亿元。2018年5月份,国务院办公厅转发证监会《关于开展创新企业境内发行股票或存托凭证试点的若干意见》。在选取回归A股市场的企业标准方面,主要是已在境外上市的红筹企业;在试点企业的发行条件和审核机制方面,允许试点红筹企业按程序在境内资本市场发行存托凭证上市。

  2019年7月份,上交所科创板正式开板交易,科创板注册制专为特殊股权结构企业及红筹企业开设了专用通道;在分拆上市改革、科创板和创业板改革等方面,监管部门均做出相应调整和优化,为中概股回归提供了支撑。

  2020年4月30日中国证监会发布《关于创新试点红筹企业在境内上市相关安排的公告》,为有意愿在境内主板、中小板、创业板和科创板上市的红筹企业提供更为便捷的路径。根据“公告”,已境外上市的红筹企业,若要申请在境内发行股票或存托凭证,其市值须满足两类标准之一:一是市值不低于2000亿元人民币;二是市值在200亿元人民币以上,且拥有自主研发、国际领先技术,科技创新能力较强,在同行业竞争中处于相对优势地位。

  例如中概股中芯国际从纽交所退市回归A股,今年6月份从证监会接到上市受理到过会仅用18天,它不仅创下了A股史上最快IPO纪录,而且高达200亿元的融资额也让其成为科创板的募资王。

  此外,到中国香港作第二上市,或两地双重第一上市又是一个中概股的好归宿。也就是说改道中国香港可以成为大中小各类中概股的回归的备胎。特别是近年来港交所修改了交易细则,接纳了互联网行业通行的同股不同权等标准,出台中概股二次上市的鼓励政策,再加上中国香港是亚洲金融中心,与国际资本市场密切相关,很受在美上市中概股的青睐。

  对于中概股回港二次上市之预期,港交所总裁李小加近期表示,“以前有很多各种各样的理由不回来,现在没什么理由不回来,现在(企业)在外面临(监管)挑战,很多适合在国内上市的公司也可以再考虑国内上市。在需要国际化,又需离家近一点的情况下,在香港(上市)就是个挺好的一个选择。”不过,他明确表示香港不会接受不符合标准的(造假)公司来港上市,并指出香港的监管机构会做好有严格把关的工作。

  中国的金融决策层,对中概股在美国除私有化退市后回国内A股上市或在香港上市的回家方案也持肯定态度,例如在今年6月陆家嘴论坛中发言前中国央行行长周小川就提及:“中国是个高储蓄的国家,储蓄率非常高。中国历年总储蓄占GDP比重超过40%,这是个很积极的因素。所以从资金面上来讲,并不是中概股公司非要依靠国际市场融资,国内空间还是很大的。”

04 中概股担当重任

  中概股是中国企业走出去的标杆与形象,其引导中国走向世界的重要性是不言而喻的。

  1、中概股是中国经济与世界经济相连的一个纽带,自改革开放以来,中国不断地采取引进资本,还有对外投资,走出去的“一带一路”战略。当年加入WTO以后,中国进一步融入了世界经济发展的全球化格局。尽管遇到这样那样的困难与挫折,但是绝不能就此引导中概股回国而割裂了与世界经济的联通。

  2、鼓励中概股回归A股,与我们目前倡导的全球化战略相悖,那是把中国经济与世界经济脱钩切割,关起门来搞建设,那是走改革开放前计划经济的老路,那是自给自足小农经济的思想的反应。

  3、中概股的回归A股会令中国的外汇储备承受巨大的缩减压力。

  据统计,目前中概股在美国上市有247家,约1.6万亿美元的市值。中概股与国家外汇储备相关联是这样的:企业在美国上市后募集获得的外汇资金,调回国内结汇卖给银行、银行再转售给国家,与此相应的是外汇储备的增加;反之,中概股退市,企业要拿出大笔外汇资金来善后、来收买美国投资者手中的股票,于是它向银行购汇,银行转而向国家购汇,相应的是国家外汇储备减少。

  以全部中概股约1.6万亿美元的市值,即便按50%的私有化金额计算,国家也要拿出8000亿美元来了结。

  尤为关键的是目前在美上市的大部分中概股,基本上属于没有外汇收入的国内企业、网络销售企业。他们回归国内,不仅将原来的对外融资渠道与功能丧失,还要花国家外汇进行私有化,这么一增一减,那可是对中国外汇储备的一个致命伤。需知雄厚的国家外汇储备是中国经济的压舱石,也是中国在一带一路战略、在对外交往战略和军事战略的一个重要的基石!

  4、“改革开放、引进外国的资金与技术”是中国1978年定下的基本国策,它没有变,也不应改变。外商投资中国有两种形式,一种是外商直接投资,也就是外国企业来中国投资设厂;第二种形式是间接投资,就是外国投资者购买中国企业的股票,他们持股分红,并关注了中国经济的增长。直接融资与间接融资不能一概而论哪种好。让外商以间接的方式投资,对我们更加安全、更加有利,因为企业经营权在我们手中,企业的资产也在我们国内。

  5、如今在贸易战的背景下,美国政府鼓励美资企业撤离中国,如果中国再将由美国投资者参与的中资企业退出美国证券市场,那可真是反向而行——脱钩了。

05 中国应对《外国公司问责法案》能做什么?

  1、入乡随俗。当我们的游客在海外公共场合看到英文标识“不许随地吐痰”,有相当部分人会对号入座觉得这是针对中国人写的,实际上这是一种自卑心理的体现。中国在2000年加入WTO,曾经信誓旦旦的告诫国人要遵守国际惯例。我国的外交部发言人经常在新闻发布会上告诫我们的海外投资企业要遵守所在国家的法规法令,不能搞特殊化。那么中概股在美国上市,当然要遵守美国证券市场的一切法律法规。

  2、切忌误判对方。据世界交易所联合会统计,截至2020年四月底,在纽约交易所有上市公司2152家,其中507家是外国公司;在纳斯达克有上市公司3141家,其中外国公司457家。而今年5月份美国参议院全票通过的这份《外国公司问责法案》,显然是美国政府加强对所有外国上市公司实施有效管理的一个法规,是对2002年出台的《索克斯法案》的补充和完善。中国不应该误判对方意图,尤其是在当前这种中美贸易战的大背景下,对抗情绪升温,很容易犯三人成虎、擦枪走火的错误。

  3、严肃法纪。中国政府要完善证券市场的法律法规,严惩造假者,对于在中国注册的上市企业造假,无论是在A股上市,还是在美国证券市场上市,均应施以严刑酷法,予以打击。这不仅仅是关系到监管者在证券市场的“公平公正公开”诚信问题,还关系到一个政府勇于担当、维护公平正义的价值取向问题,关系到树立中国的法治昌明、对外开放的良好国际形象问题。

  对中概股造假问题的处理,这也是在国际社会上表明中国政府对跨境犯罪不能容忍的态度问题。

  例如最近爆出参与造假的中国瑞幸咖啡公司董事长是一个加拿大人,他跑到中国进行造假活动,败坏了中概股的名声,相关部门竟然熟视无睹、不抓不罚。想想看,中国公民孟晚舟没有在加拿大犯事,却被加拿大政府拘捕了;而现在这个加拿大人在中国炮制了中概股造假大案,却依然能够逍遥自在,这实在是难以给国内公众、国际社会一个交代,难以在国际社会面前树立负责任大国的良好形象?

  4、加强管理。走出国门的中概股代表了中国的形象。中国证监会应该对所有在美国上市的公司严加监管,参照美国证券管理条例的相关标准,相应的管理法规与审批制度,制定出适合我国情况的海外上市公司管理制度。

  5、相向而行。派出有证监会、财政部、外交部、司法部、人民银行等相关部门领导组成的高级别专家小组与美方谈判,与美方开展跨境监管合作,争取获得一个中概股整改的过渡期时间表,力争保持中概股继续在美国证券市场上市的地位与融资功能。 

 

 

 

 

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王幸平

王幸平

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有多种职业经历,曾经在金融院校任教,在特区央行、中资商业银行、外资商业银行工作。嗜旅游,关注金融问题。

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