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从理论上讲,一国的货币称为法币,是以政府的信用担保强制流通的,也就是说,与贵金属脱钩的纸币只有在本国范围内才具有法定意义;而一种货币要走出国门被他人(国)持有,其中必然有一个国际贸易间商品物权的让渡行为,即货币作为支付手段时,商品的让渡与价格实现脱节,于是买卖变成了债权债务关系。

引申到国际贸易的行为而言,是该货币的发行国输出货币,进口商品,形成大量的贸易逆差;而交易的另一方因出口商品,换取了对方的货币,变成债权人,有了随时向货币发行国买入商品的权利,也有留待不时之需储备起来的行为。这是国际货币产生的简单原理。

然而,世界各国发行的货币五花八门,能在这种国际金融的混战中脱颖而出、登上国际金融霸主地位的强悍货币,必有一番不同寻常的经历。当前,人民币国际化渐成热点,那么,人民币能否顺利走出国门?

美元国际化启示

美元的国际化进程能给我们某些启示。美元国际化进程中,有三个重要的国际事件,对美元“出海”起了关键性的作用。

1944年7月,在美国的新罕布什尔州布雷顿森林,召开了有44国参加的国际货币金融会议,通过了《联合国货币金融会议的最后决议书》,以及《国际货币基金协定》和《国际复兴开发银行协定》两个附件,总称“布雷顿森林协定”。

“布雷顿森林协定”建立了以美元为中心的国际货币体系,实际上是一种国际金汇兑本位制,包含两个基本要素:一个是美元与黄金的自由兑换;另一个是美元与其他货币的固定汇率制。这就意味着,美元成了主要的国际储备货币,可以替代黄金作为国际支付手段,从而确立了美元在战后资本主义世界金融领域的中心地位。这是第一个重要的国际事件。

第二个事件,是“马歇尔计划”。“马歇尔计划”(Marshall Plan)是第二次世界大战后美国援助欧洲的计划,也称为欧洲复兴计划。1947年6月5日,美国国务卿乔治·马歇尔在哈佛大学发表演说,首先提出援助欧洲经济复兴的方案,故名“马歇尔计划”。

马歇尔说,当时欧洲经济濒于崩溃,粮食和燃料等物资极度匮乏,而其需要的进口量远远超过它的支付能力。如果没有大量的额外援助,就会面临性质非常严重的经济、社会和政治危机。他呼吁欧洲国家采取主动行动,共同制订一项经济复兴计划,美国则用其生产过剩的物资援助欧洲国家。1951年底,美国对欧洲拨款共达131.5亿美元,其中赠款占88%,余为贷款。若考虑通货膨胀因素,那么这笔援助相当于2006年的1300亿美元。

人们对“马歇尔计划”的评价,多年均集中在“抑制以苏联为首的社会主义国家阵营在欧洲扩张”的结论。然而,如果用国际金融理论去观察思考,便会发现,“马歇尔计划”实际上是将大约150亿美元撒向了欧洲。这样一来,欧洲各国(乃至亚洲的日本)在不需输出商品的情况下,无偿地获得美元的使用权,尝到这种新货币带来的便利与好处。

第三就是在国际贸易领域,缔结了以贸易自由化为基本原则的“关税与贸易总协定”(即WTO的前身)。1947年10月29日,美、英、法等23个国家在日内瓦签署了《关税及贸易总协定》。

该协定旨在逐步削减关税及其他贸易障碍,取消国际贸易中的歧视待遇,促进生产、贸易的繁荣。客观上,这一协定为资本主义世界经济贸易创造了一个自由贸易的环境,从而推动了战后国际贸易和世界经济的发展;同时,也为美国对外经济扩张提供了便利,对美元在经济领域谋取全球货币霸权地位起了巨大的作用。

由此,美元国际化的三部曲可以归纳如下:第一步,“布雷顿森林协定”——各国央行订立“君子协定”,达成共识;第二步,“马歇尔计划”——美国慷慨输出货币,解决“美元荒”问题;第三步,“关税与贸易总协定”——消除贸易壁垒,为美元(美国经济)扩张提供便利。

相比之下,如今人民币要走出国门,却缺乏当年美元“出海”的天时和地利,相反,面临着几个不容忽视的悖论和矛盾。

顺逆差矛盾

首先是中国国际贸易顺差与逆差的矛盾。

依经济学原理,货币作为商品交换的等价物,即买卖过程中的一手交钱一手交货,故而一个国家的货币要走出国门成为世界货币,该国必须是国际贸易的逆差国,即在国际市场上大规模进口商品、输出货币。如前述的上世纪50年代美国推行的“马歇尔计划”,就曾将130亿美元推出国门;后来美国采纳凯恩斯的赤字财政政策,更是寅吃卯粮、挥霍无度,大量输出美钞,尽享铸币税带来的好处达半个多世纪。

美国人的超前消费,大量累积的对外债务,遭到世人的责骂。可是,“一个巴掌拍不响”,贸易逆差,货到付款,是双方自愿的交易行为。而美国作为头号世界货币的发行国,有义务维持世界贸易的货币需求,有必要源源不断地保证美钞在世界市场上的供给。例如,许多亚洲国家将本国企业的贸易盈余转变成官方外汇储备,而今大部分国家又用这些美元外储购买美国国债(收益率2%-3%)、股票等,使这些美钞回流美国。这就是美国持续扩大的对外负债的根本原因。这也是美国的贸易逆差、资本项目顺差的真实写照。

简而言之,在国际储备货币与黄金脱钩的浮动汇率时代,该等货币输出国必须要有持续稳定的经济增长、庞大的国内市场、与“世界工厂”地位相当的数额巨大的商品生产与出口量,这样才能使交易对手国愿持有并储存该国货币。

现在的问题是,纵然世人对中国政府、中国经济发展抱有信心,人民币又如何走出国门,让他人(国)持有,乐于在贸易中使用呢?从理论上讲,商品贸易的交易是钱出去、货进来。然而,中国是一个国际贸易的顺差大国,在顺差的情况下,只能是收到进口国(地区)的货币(目前多是美元、港币、日元、欧元)而输出商品。因此,海外的公司、个人通过对华贸易获得人民币的数量与渠道是有限的。

实际上,在纸币与贵金属脱钩的浮动汇率时代,作为国际货币所具有的储备职能和清算支付职能,要求该种货币发行国既要维持贸易顺差以维护他国对该币值稳定的信心,又要产生逆差使得世界其他国家有足够的该种货币进行贸易支付,维持经济运转。

现实是,中国近30年来经济的高速增长率、大量的贸易顺差、高额的外汇储备,令一些国家对人民币的汇率稳定有足够的信心,但是中国没有逆差,人民币又如何能走出国门,让那些有意舍美元而转持人民币的国家拥有呢?这便是中国在大规模贸易顺差条件下,人民币国际化的困境所在。

人民币升贬值矛盾

人民币升值或贬值的矛盾,是第二个悖论。

论及人民币国际化,中国央行官员及某些主流经济学家,多次提到中国人民银行南宁中心支行年初向央行总部递交的一份调查研究报告。该报告的最大亮点为:“研究表明,云南、广西两省(区)与东盟的边境贸易,一直以来均以人民币结算居多。以广西最大的边境城市凭祥为例,2008年凭祥国际贸易额为17亿美元,边境贸易额为81亿美元。81亿美元中,近六成采用人民币结算。”

该报告资料翔实,论点论据亦合乎情理,却不足为训。回顾近20年来中国与周边国家的边境贸易,是一边倒之势,即中国为出超国,彼为逆差国。彼此国内经济发展实力更是优劣互现,故而人民币相较于该交易对手国之本币,为升值通道中的强势货币,双方在结算中的币种选择乃经济规律使然。

然而,此次与港澳进行的人民币试点结算,人民币的竞争对手已非中国周边诸小国的弱币,因为港币与美元挂钩,故此,这实际上是与世界头号经济大国在进行较量。

若推人民币国际化,则首先在较长的时间内,无论是民间或政府都要预期并实际看到,人民币汇率要稳定中有升幅,这样,海外的企业才乐于贮藏持有。这样的结果,才是人民币国际化的开端。

试想一下,香港公司与内地企业进行贸易往来,它可以在人民币、港币、美元中进行结算币种的选择,当它憧憬将来的一段时间里人民币有较大的升值,则选择储存人民币为上策。同样,在支付给内地公司购货款时,假如它手中有美元、港币、人民币可用,它当保留人民币而用美元进行支付,尽快将这个有贬值风险的币种(美元)抛出。

留强币舍弱币,用经济学的理论解释则叫“劣币驱逐良币规律”,又称“格列欣法则”(Gresham’s Law),此乃英国经济学家格列欣400多年前,通过对两种实际价值不同而名义价值相同的货币同时流通的研究而得出的结论。

在进行国际贸易结算当中,一种货币能否被普遍接受,并不取决于主权国家意志,而是取决于微观经济体的市场行为的选择,乃经济规律使然,而非政府决策能左右。

但也应看到,在如此严峻的外贸出口形势下,人民币贬值有利于推动出口,振兴经济。而中国在此期间向海外既输出货币又输出商品,那就该掂量掂量彼此之间的轻重缓急,正所谓鱼与熊掌,两者不可兼得。

2008年人民币兑美元升值9.5%,兑欧元升值更大。但是,人民币汇率持续攀升,即美元加速贬值,也不是我们愿意看到的,这是因为,我们的庞大外汇储备中美元占了70%的权重。假定人民币对美元升值5%,那么中国1.4万亿美元的外汇储备就缩水700亿美元,按目前7.6的汇率折算,约合5320亿元人民币。况且,人民币升值,对众多备受出口贸易萎缩煎熬的中小企业无疑是雪上加霜。

反之,若人民币汇率疲软并一直在下降通道中滑行,则可以对中国对外贸易的出口提振、对中国经济率先复苏起到推动作用。但问题在于,任何与中国贸易往来的一方,能够接受一个有贬值预期的“劣币”吗?假如美元(及港币)作为一个币值稳定的“良币”,在与汇率疲软的人民币进行一番较量后占了上风,结果中国内地对港澳的贸易结算仍然是以港币、美元为主,那么,人民币的国际化步伐就到此戛然而止了。

货币互换限制

此外,我们对货币互换协议也不必期望过高。

近期,央行与世界六个国家或地区的货币管理部门,签订了6500亿元人民币的货币互换协议。据了解,2008年底央行推出这种货币互换,最初是为了解决在此次金融危机下,海外的国家或地区在中国外资银行的流动性匮乏,而采取的一种通过彼此之间央行互动救援的临时措施。如今,这一应对金融危机扩散的权宜之计(货币互换),被寄予了推动人民币国际化的厚望,但它恐怕难担当此重任。

据称,后续签署的货币互换协议之用意,已转变为让对方的企业与中国进行贸易往来时,有可能从银行取得人民币用于支付。但是,其中有几个问题。

首先,人民币在海外的沉淀量问题不能解决。

货币互换协议的本质,是两种货币(按一定国家汇率)的等价交换,并不能引起某种货币的单向流动。例如,中国在换出去人民币的同时也换回了外币,当该国的进口商用人民币向中国的出口商支付货款,导致人民币回流国内。中国通过互换协议持有的该国货币,实际上是一种债权互换关系。当中国向该国购物,进行与人民币等量数额的债权互换时,结果是回到起点,彼此进行债务核销,你拿回你的外币,我收回我的人民币。在数量上,人民币并没有滞留在海外被用于第三国的贸易支付。这与美国通过贸易逆差将美元输送到海外不一样。

其次,我们与之互换的国家或地区的货币币值有一定的汇率风险。我们知道,两国的经济增长率、通胀(缩)率是不同的,故而两国货币的购买力总是此消彼长,升值或贬值。在此状况下,拥有贬值货币权益的一方总是处于不利的地位。

最后,货币互换国彼此之间的贸易额平衡,也影响到换入货币的使用数量。例如,中国对某货币互换国长期保持顺差状况,该国会较多使用人民币支付,而中国换回的他国货币则较多地闲置,结果是人民币出海后又很快回流了,他国的货币倒通过互换进了中国的库房,使中国数额甚巨的外汇储备继续膨胀。

货币政策面临考验

在现代金融理论中,有一个非常著名的定理,即“蒙代尔不可能三角”(Impossible triangle):一个国家不可能同时实现资本流动自由、货币政策的独立性和汇率的稳定性。也就是说,一个国家只能拥有其中两项,而不能同时拥有三项。如果一个国家想允许资本流动,又要求拥有独立的货币政策,那么就难以保持汇率稳定。如果要求汇率稳定和资本流动,就必须放弃独立的货币政策。然而,这三项中的任何一项,都是一个发行国际货币的主权国家不可或缺的对经济的调控手段。

过去,中国的货币发行规模乃至信贷计划、现金投放量、利率管制等,都有严格的计划经济管理色彩,在本国范围内,各地方各部门协调一致,各类数据唾手可得,一切按章办事,央行的货币政策调控效果显著且立竿见影。

如今,人民币跨出国门,海外诸多国家与地区对我们人民币的容纳与吞吐,都是一个随时受到各类因素影响的变量。如果人民币国际化,那么,它的发行量就必需满足国内及海外的需求,然而,如此这般地大于本国经济发展规模的超额发行,会引发通货膨胀、货币贬值;反之,若按国内的经济需求量发行,则不能满足海外诸国对其储备、交易的需求,令人民币国际化陷入“货币不足”的困境,这种现象在经济学上称为“特里芬难题的怪圈”,它的描述对任何一种走向海外的国际化货币都是适用的。

而人民币国际化将面临的自由兑换和资本市场的开放,可能导致国际投机资金攻击的风险,以及中国货币政策调控难度的加大。例如,某一时期内的人民币汇率升降、境内外人民币市场利率的差异,都能引起以逐利为特征的海外人民币资金——“热钱”的大进大出或流程逆转。

这一切都是要未雨绸缪、沉着应对的。

美元变数

近期美元在国际金融市场上的诡谲走势,让人民币决战海外的“兵棋推演”也陡增诸多的变数。

我们发现,一方面,金融危机来临时,企业之所以倒闭,在于其资金流的断裂,于是更多企业加入了对现金的追逐,“现金为王”。另一方面,许多脆弱的新兴经济体基于对市场流动性衰竭的恐惧,纷纷转向了积累美元储备的道路;而许多有较为雄厚外汇储备的国家,亦选择美国国债作为避风港,加大了对美元的需求。更不用说G20国集团于4月初通过决议,动用5万亿美元应对全球金融危机的救援计划。结果是,危机来临并没有让美元贬值,反而一路走强。

事实也证明,每一次金融危机的发生,都是因为危机国持有的美元储备不多而产生的。这促成了危机受损国事后对美元作为储备资产的追求。

例如,1997年的亚洲金融风暴,当时的东南亚诸国因外汇储备较少而遭遇重创。如今,它们都相应地提高了外汇储备,提高了抵御国际风险的能力。而全世界的外汇储备,从亚洲金融风暴过后的1998年的1.6万亿美元增加到2007年的6.4万亿美元,增加400%。这其中,若按美元在整个外汇储备中64%的权重计算,则世界各国的美元储备从1万亿增加到4.3万亿。

此次危机中受挫的东欧诸国,也必定增大外汇储备、加入对美元的追逐。

今天,美元在国内同业拆借市场一年期利率降到Libor以下,亦不一定能找到需求方;同样,在贷款方面对美元需求的企业已大幅减少,甚至不少企业提前向银行还款。

如此说来,近期若美国经济触底反弹推动美元继续盘升,则人民币国际化当步履维艰。

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王幸平

王幸平

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有多种职业经历,曾经在金融院校任教,在特区央行、中资商业银行、外资商业银行工作。嗜旅游,关注金融问题。

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