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“金融实验区”的悖论

一、

30多年前的深圳特区创办之初的19794月的中央工作会议上,邓小平听说贸易合作区的名称定不下来时,深思熟虑地说:“还是叫特区好,可以划出一块地方,叫做特区。陕甘宁开始就叫特区嘛!”邓小平还说:“中央没有钱,可以给些政策,他们自己去搞,杀出一条血路来”

如今,这逝去的一幕或许又将在深圳的前海地区重演。

前海地区位于深圳南山半岛西部,伶仃洋东侧,珠江口东岸,包括南头半岛西部、宝安中心区。深圳为前海新区定名的全称是“前海深港现代服务业合作区”。总占地面积约15平方公里。面对这一片至今仍是尘土飞扬裸露黄沙的荒地,2012627日,国务院发出《关于支持深圳前海深港现代服务业合作区开发开放有关政策的批复》(国函[2012]58号),给足了政策。前海此番是有地没钱却又是有特殊政策在手,看来他能重复深圳昨天的故事,续写深圳明天的辉煌,yesterday once more

深圳期望前海为未来整个珠三角的“曼哈顿”,作为深化深港合作以及推进国际合作的核心功能区。

近期,深圳前海分别获得多家银行的数百亿基建贷款,“三通一平”的建设将于明年大规模展开。

然而,在一片看不到金融机构的空地上搞金融改革,这可称得上中国式的伟大的“金融创新”,它甚至有可能颠覆那句“巧妇难为无米之炊”的千年古训。

 

二、

在国务院《批复》六大方面的措施中,最引人关注的,是8条金融方面的政策。其中,包括支持前海在金融改革创新方面先行先试,建设我国金融业对外开放试验示范窗口,具体包括允许前海探索拓宽境外人民币资金回流渠道;探索跨境贷款;支持前海企业赴港发行人民币债券;以及设立前海股权投资私募基金等内容。

然而,从简单的市场法则及经济规律等方面来看,用先行先试的手段来打破市场整体的统一性来划分某片区域来进行金融改革创新方面试验是有很大的局限性的。因为金融市场是整个社会经济活动的货币表现形态。毕竟“世界是平的”,资金是流动的,当某个地方的GDP增长率、资本回报率高于其他周边地区时,会形成一种资金聚集的投资洼地,大量套利博弈的资金流入,直至引起其套利的前提条件消失,这就是“利率平价理论”对金融市场的诠释。

或者说,金融试验区仅存在于金融管制严厉的新兴市场国家?然而欧美也存在金融管制,但却无政府倡导金融改革试验区,因为管制与放开市场是政府行为,在市场经济条件下,金融机构要绕开管制,唯有创新

纵观世界各国百多年来的金融创新发展史,实际上是管制与放松的博弈过程。金融管制对金融创新有一定的促进作用可以从两个方面进行解释。一方面,当局加强对金融机构的业务监管,金融机构为了规避管制、追逐利润,总是千方百计的改变金融工具和经营方式来增加盈利活动,于是就出现了金融创新。另一方面,尤其是在经济波动较大时要求放松对金融市场管制的社会压力,以及银行成功规避管理法规的创新活动,也迫使管理当局顺势改变其管理法规,放松金融管制,从而进一步促进了金融创新。

上世纪的70年代世界经济大变局中之金融创新层出不穷、创新浪潮波澜起伏的年代。但是,那些闪烁金融家智慧且在国际金融界里名留青史、大名鼎鼎的金融创新,即所谓“可转让存款单”、“负债管理”、“混合帐户”、“出售应收帐款”、“复费廷”、“货币互换”、“零息债券”等等,几乎找不到任何一项源自所谓的“金融实验区”。

从规范的市场经济体制来看,有效的市场竞争主要包括三个方面的内容:一是竞争必须公平;二是竞争必须相对充分;三是竞争必须有序。显然,所谓的“金融实验区”与此相悖。

换言之,金融市场是整个社会经济活动以货币形态来表现的浓缩。金融实验的本意在于用小范围的、局部的试验得来的数据来预测、推导、来掌控大范围的全局的经济发展趋势、规律。

那么,如果基于市场充分竞争与参与的前提下的“金融实验”是可行的,经济预测及相关的金融风险就是可以控制和预防的,计划经济的实施就是可能的,百余年来席卷全球的数次经济危机与金融风暴绝不可能发生,市场经济与资本流动等自由竞争法则将一文不名。投资家巴菲特曾经说:,“能够预测市场走势的人,我一个也没见到过。”

例如,尽管每一只新股的发行量是可知的,但每一次参与新股发行抽签的资金与人数在事前是不确定的,虽然我们有很先进的电脑设备相辅,但谁又能精准地预测某一只新股抽签的中签率是多少呢?

可见,市场的参与者是由数以亿计个体及群体组成的,而每个群体及个人都有不同的商业策略及细微的博弈思路,精准地预测市场的运行就如同要窥探亿万人的心灵,那是不可能做到的。我们把这些由无数个随机性和不确定性、毫无规律可寻的组合称之为混沌系统。

自然界里有很多混沌系统,比如大到宇宙环流的大气系统。我们不可能预测到1年后的天气。例如1998年的长江洪灾、2008年的南方冰雹等极端天气,相关部门事先均无任何的提示;例如每年夏季在太平洋上生成的热带风暴(台风)之后,气象部门亦无法预测它何时在欧亚大陆(中国沿海)的某个地点登陆。

甚至可以看到在一个10平方米的台球桌子上,被击发后的球沿着一条直线滚出、弹回、再滚出、弹回,当N次来回后,它的轨迹也就无法预测了。那么我们设计一个缩小到两平方米的台球桌做台球滚动轨迹实验:(1)球桌平面不变,(2)改变球桌平面,例如前高后低、或者左右倾斜。结果是,无论如何倒腾,在两平方米的台球桌做台球滚动轨迹实验得出的参数,放到10平方米的台球桌子上验证是不可能吻合的。

 其次,“金融实验”作为一种小范围的区域间的经济社会活动,它与纯物质的物理化学试验-----能够在实验室里设定诸多的假设条件,人为地操控各种参数、变量、强度,闭门操作获取持续可靠的结论的方法是有本质区别的。

换言之,物理与化学研究、科学发明与创造可在实验室里进行,是因为科学家在特殊环境里人为地设置了诸多对其产生影响的外部条件,甚至是某些极端的变量和参数。而金融市场是社会经济以货币的表现形态,其参与者是整个社会的所有人,市场是很复杂的,人为地阻断与改变其周边环境只能使问题更复杂。须知,波动性和不可预测性是市场最根本的特征,这是市场存在的基础,也是交易中风险产生的原因,这是一个不可改变的特征。交易中永远没有确定性,所有基于实验产生的分析预测仅仅是一种可能性,根据这种可能性而进行的交易自然是不确定的。

最后,为什么说“金融实验”不可行,1992年的股票抽签发行就是一个很著名的例子。话说当年的新股发行,当局者有意在深圳经济特区这个小范围进行试验,相关部门对当时深圳的人口数量、银行储蓄总额、可能动用的游资、以及相应的新股发行量都进行了精确地计算与分析,继而发布公告将此次新股认购的中签率定为10%。消息传开,全国各地资金汹涌汇入,尽管当时进入深圳特区的人必须手持当地公安机关签发的特别通行证,但依然挡不住数以十万计的准股民携带大捆的身份证前来深圳抽签。一时间,市面人声鼎沸,弊端丛生、秩序大乱。愤怒的人群涌上街头,当局从广州佛山等地紧急抽调大批军警南下驰援弹压,爆震弹响彻深圳夜空。结果,中央选调到任才1年多、雄心勃勃的市长先生为此严重不和谐局面而黯然去职。自此,这种限定区域的新股发行在中国寿终正寝,取而代之的是网上公开申购,新股抽签面向全国所有民众,真正实现“公开、公平、公正”的三公原则。

中国有太多的金融改革创新实验区,从南到北、横贯西东:深圳、天津滨海、上海浦东、珠海横琴、浙江温州、广东珠三角、甚至福建泉州等等,都是手握批文、号称国家级的,这与各地政府对资金如饥似渴地追逐有关。

可是30年来,这些金融改革实验区里又诞生了多少“创新”而值得仿效和推广并为人津津乐道呢?殊不知,某些从国外借鉴来的所谓的“机构创新”,在其它省市的任何一地都有可能萌生,例如办地方银行、证券和保险公司、信托、担保机构,甚至不可复制、不可推广的深圳证券交易所乃至今日前海规划将要搞起来的深圳保险交易所、深圳前海金融资产交易所、前海石油化工交易所、前海航交所等。简言之:此地获批实施,彼地申报被喝令禁止。厚此薄彼,对所谓金改实验区而言,这完全是一种政策套利,是一种计划经济条件下、国家金融垄断下的有计划有限度地放开,让部分地区捷足先登,把国外现成的模式拿来仿造,毫无创新的技术含量可言。

搞金改实验是用计划经济的思维来管理市场经济。经济学家哈耶克指出,计划经济为什么行不通,因为它假定计划者是全知全能的,经济活动是完全可以预知预测的,因而一切经济活动都是可以计划的。

可见,在充分竞争与广泛参与的前提下运行的金融市场中,令我们滋之念之的金融改革创新实验则是包含了多少唯心主义的主观臆断与形而上学的哲理实践。

三、

目前,因香港贷款利率较内地贷款利率低,香港的人民币贷款无疑对内地企业有较强吸引力,而中国央行也在谋划香港的大规模人民币资金池能有更好的回流途径。数据显示,截至今年5月底,香港的人民币存款已经达到了5539亿元,而人民币贷款余额也仅在300亿元左右。

因此,金融机构的跨境贷款是前海吸引人们目光的亮点之一。

然而,跨境贷款算不上什么金融创新,更不必划出某个圈子试验。毕竟,跨境贷款在理论上成立,在技术操作上可行,在全国任何一家银行都可以无障碍实施。在资讯发达的互联网时代,从香港的银行汇一笔款到天津、上海或者深圳前海,其速度是一样的,距离完全不是问题。既如此,前海的所谓地理优势也就淡化了。然而,当局把该项业务放在深圳前海做了,谓之“金融创新”;若是上海或北京的某家银行也做了,则算是“违法违规”。这样的金融改革创新实验有何意义,有何值得夸耀和推广?

其次,还应看到,中央政府对中国资本项下的开放一向取审慎的态度,甚至是朝令夕改、言而无信。然而,正视现实、勇于纠错,这也是符合辨证法的,因为辩证唯物主义的精髓是:实事求是,一切依时间、条件、地点为转移。

例如20066月,新华社发布《国务院推进天津滨海新区开发开放有关问题的意见》,鼓励天津滨海新区进行金融改革和创新。该意见指出:“在金融企业、金融业务、金融市场和金融开放等方面的重大改革,原则上可安排在天津滨海新区先行先试。”中国国家外汇管理局随后亦高调宣布在天津滨海新区进行试点,“允许境内居民以自有外汇或人民币购汇直接投资境外证券市场,初期首选香港”。香港股市曾经为此做出反映,亢奋了好长一段时间,但6年过去了,这事至今没有结果。香港人企盼的“港股直通车”遥遥无期。

2012328日,国务院决定设立温州市金融综合改革试验区并批准实施《浙江省温州市金融综合改革试验区总体方案》。温州市金融综合改革的十二项任务中的第四项是“研究开展个人境外个人直接投资试点,探索建立规范便捷的直接投资渠道。”外人看来,这借道温州的资本项目开放已是箭在弦上,然而至今依然引而不发,或许又将不了了之。

事不过三,这次深圳同样是拿到了国务院签发的《关于支持深圳前海深港现代服务业合作区开发开放有关政策的批复》(国函[2012]58号)文件,重提涉及资本项目开放的“探索拓宽境外人民币资金回流渠道;探索跨境贷款”等敏感问题。结果如何,尚难断定。

前海与天津、温州不同,处于边境地区与香港隔海相望,有大桥跨海相连,这是最大的卖点之一,也是它惑众的原因的之一。

然而另一方面,不妨设想前海试验的定位模式:1、算是香港的一块飞地,金融政策上按香港法律法规运作;2、算是深圳特区的一部分;3、算是深圳与香港两地相连的混合体。

从目前的情况看,实施第一种运作模式很难,因要引入大批香港的金融机构入驻。而第二种模式与第三种模式则是现状与期待目标的交错,尤其是第三种模式颇有诱惑,但假如中国金融监管当局限定资本项目的一切开放与运作都须经前海的银行进出,则会形成漏斗效应,全国的资金欲出境者、境外的游资欲入者,均需过前海一手,这当然会吸引众多金融机构入驻,造成前海表面的繁荣,但是这样做的结果是加大了操作成本,走了弯路,反而是对追求改革创新目标的亵渎,而南辕北辙,由快变慢、由简变繁,则是倒退。

另一方面,前期出境后的人民币在香港无法使用,香港银行吸收的人民币存款找不到受贷者,于是业界吁请开辟回流渠道的呼声渐高,但人民币的回流形式有两种,一种是以债务的形式回流,即境内企业向香港的银行借入人民币,形成对外负债;另一种形式则是债权的回流,指香港的人民币持有者通过出口贸易付款,或者在外汇市场上抛售人民币,最终由中银香港接盘,以对货币占有的权力的让渡形式,让流到境外的人民币重新回到其货币发行国,这两种回流的方式是有本质区别的。但其共同点是一样的:距离不是问题。

显然,前海金融试验区欲实施的是第一种回流方式,即跨境贷款。然而时过境迁,如今人民币汇率已掉头向下,香港的人民币存款亦在萎缩,故贷款利率必步步攀升,香港银行与内地企业未必能共享“双赢”局面。

再且,2011年第四季度至今,各方面数据显示中国一直在面临较大规模的短期资本外流,美国次贷危机及欧债危机爆发以来导致国际资本流动的方向与规模频繁变化,令中国加快资本账户开放的战略慎之又慎。

四、

据了解,目前有许多大型的国内外机构都与前海签订了投资意向,在观望,在寻觅由政策驱动带来的商机。

实际上,利用政策套利的动机与欲望一直是市场经济的参与者的本质使然,大到如欧美一些手握万亿千亿美元的宏观对冲基金;小到如深圳边界上每天往返香港上水至罗湖桥的替人携带些奶粉、香烟入出境的升斗小民。典型的事例如深圳南山高新技术开发区,开园之初招商,好多号称高科技的企业鱼贯而入,然而几年运作以来,真正与高新技术沾边的而且兴办实业的企业不多,倒是不少公司低价拿地盖起了写字楼出租获利,变通搞起了房地产。

8年前深圳金融办出台《深圳市支持金融业发展若干规定》,设立“深圳金融发展专项资金”,对金融机构在深圳设立总部或地区总部给予优惠,即设立银行总行奖1000万,设立分行奖200万,居于其间的“地区总部”奖500万。实际上,总行与分行分属一级法人和二级法人是要独立核算、要纳税的。但“地区总部”无需纳税,于是很多银行宣布将营运总部、资金中心、研究中心、华南区管理中心、客户服务中心等“地区总部”迁往深圳,堂而皇之拿走市政府500万元的奖励,市府做了冤大头。据报道,多年的巨额重奖吸引了众多金融机构的同时也暴露了不少问题,部分机构仅仅将名义上的总部搬到深圳,而实际运作部门仍留在上海和北京;也有机构甚至为了各地政府的奖金而“东奔西走”。

虽然在金融试验区里对金融理论与实践创新、进行浓缩般的升华与推广是不可能的,但是对金融试验区的向往却是可以理解的,因为一旦手握中央特殊政策的批文,则可吸引八方资金,财源滚滚来。

然而困惑的是,在市场经济里,经济法规的制定与实施、管制与放松的尺度,皆由政府任意为之,是故由政府操办金融试验区似有政策红利的私相授受之嫌。

又及,厚此薄彼、特批牌照之“伪创新”,此乃中国金融改革实验之误区,诚如创新与违规之角色随意转换、或曰唯物与唯心仅一念之差、宛如真理与谬误之距仅一步之遥。

 



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